[Finance] 수익률곡선(yield curve) 이론: 불편기대/유동성선호/편중기대/시장분할/선호습관가설

수익률곡선 이론 5가지

* 수익률 곡선(yield curve)?

x축: 잔존만기

y축: 채권수익률/채권할인율 (채권가격과 역의 관계)

한 개의 곡선은 한 개의 채권에 대응됨

 

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1. 불편기대이론(Unbiased Expectation Theory)

- 위험중립적 투자자(→현명한 투자자, 비현실적으로 미래를 정확히 예측하는 투자자)를 전제

- 유동성프리미엄이론이 배제됨(반영되지 않음)

불편기대이론. 예상 수익률/금리의 baseline, 유동성프리미엄 없음

*s: spot rate, f: forward rate

 

- 단기채와 장기채는 완전 대체관계 (유동성프리미엄이 존재하지 않으므로)

- 미래의 이자율을 정확히 예상

- 어떤 모양의 수익률곡선도 가능함! (우상향/우하향/수평/낙타형...) 내가 예상하는 대로!

- 장기채수익률 = 현물이자율과 선도이자율의 기하평균

*기하 평균: n개의 양수 값을 모두 곱한 것의 n제곱근 ...

 

* 불편기대이론을 활용하여 기하평균 기반으로 선도이자율/현물이자율 구하는 아주아주 간단한 공식 있음

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2. 유동성 프리미엄/선호 이론

- 수익률곡선 중 우상향 수익률곡선(만)을 가장 잘 설명:

불편기대이론 없이 유동성 프리미엄이론 그자체를 따르면 → 장기채수익률은 단기채수익률보다 항상 높다고 봄

"유동성선호이론의 수익률곡선은 예외없이 우상향한다"

 

 

*유동성 프리미엄: 유동성이 부족한 자산(ex.장기채권을 만기까지 가져간다고 하면, 일단 성공 실패에 상관 없이 장기채권에 투자한 돈이 묶이는 꼴, 즉 개인은 선택의 기회를 잃음)을 구입할 때 유동성 부족에 따른 프리미엄을 요구함 (가격할인 형태로도 가능) → 가격할인은 높은 수익률과 직결됨

 

- 위험회피 투자자를 전제: 장기채권을 샀을 때 미래가 어떻게 변동할지 확실하지 않으므로 이러한 리스크에 대한 보상을 요구

유동성선호이론

 

- 유동성프리미엄이 반영된 선도이자율 계산문제는, 불편기대이론에서의 이자율 계산 결과에다 프리미엄을 더하면 끝

 

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3. 편중기대이론

- 불편기대이론을 예상 금리의 baseline으로 삼아 + 유동성프리미엄을 반영한 것

- 유동성프리미엄이 단기/중기/장기별로 다르게 반영됨 (특히 낙타형의 경우 단기 프리미엄 -, 중기 프리미엄 +, 장기 프리미엄 -)

- 수익률곡선의 4가지 모양을 설명 가능: 우상향뿐 아니라 우하향, 수평, 낙타형 설명

 

편중기대이론으로 설명되는, yield curve의 네 가지 형태

- 수평형의 경우: 우하향하는 불편기대이론(예상금리 baseline)에서 하향분만큼 유동성프리미엄이 채워지면, 예상금리와는 달리 수익률 자체는 수평으로 이루어질 수 있음

 

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4. 시장분할이론(market segmentation theory)

- 법/제도 등의 구조적-경직적 요인으로 인해, 각 시장참가자마다 선호하는 만기가 따로 있음(ex. 은행은 보유하고 있는 부채가 단기이기 때문에 자산운용에 있어서도 단기채권을 선호하게 되고 반면에 보험회사나 연금기금은 장기부채를 보유하고 있어서 장기채권을 선호).

즉 완전한 위험회피형 투자자를 가정 & 시장의 불안전성을 전제함

- 보유부채에 대한 헷지를 함에 있어서 단기부채의 비중이 높을 경우 단기채권에만, 장기부채의 비중이 높을 경우는 장기채권에만 투자함. 즉, 해당 이론의 이론적 근거는 금융기관의 헤징 형태에서 찾음

 

- 투자자의 만기 선호에 따라 채권 시장이 몇 개의 하부시장으로 구성되는데, 하위시장(ex. 단기/중기/장기채권)이 각기 단절된/독립된 구조, 채권수익률은 이들 각 하부 시장에서의 수요-공급 원리에 의해 결정됨

 

- 즉, 단기채권, 중기채권, 장기채권 각각의 수익률 간 연관이 없고 대소관계도 없음

- 단기채권의 수익률이 장기채권의 수익률보다 높을 수도 있고 낮을 수도 있음

https://blog.naver.com/jump338/140199047048

 

- 장단기 채권시장의 수익률은 미래의 단기금리에 대한 기대에 의해서 결정되는 것이 아니라 채무자나 채권자의 특정만기에 대한 선호도에 의해서 결정된다

- 장단기 채권시장은 완전히 별개로 분할되어 있다고 주장하여 양 시장을 오가는 차익거래자의 존재를 부인

 

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5. 선호습관가설 : 시장분할이론을 보완

- 시장분할가설에서의 하위시장 간 '이동'이 가능하다

- 하위시장에 따라 유동성프리미엄이 양(+)뿐 아니라 음(-)의 값이 될 수 있음 / 채권시장의 하위시장에 따라 유동성프리미엄이 다르게 나타남을 주장

= 특정 상황에서는, 자신이 관심 있던 만기의 채권만을 추구하는 것이 아니라 그것을 매도하고 다른 만기의 채권으로 갈아타기도 한다

 

*유동성프리미엄이 음수? 투자자들이 유동성이 낮은 자산을 보유하기 위해 오히려 프리미엄을 지불해야 하는 상황

일반적으로, 낮은 유동성에 대한 보상을 받기 위해 양의 유동성 프리미엄(수익률/할인율의 형태)을 요구함. 유동성이 높은 자산이 더 비싸고 유동성이 낮은 자산은 더 저렴함. 그러나 경제 불황/금융 위기/시장 불안이 발생하면 투자자들의 위험 회피 선호도가 급격히 높아져서, 유동성이 높은 자산을 선호하고 유동성이 낮은 자산은 매도하는데, 이 경우 유동성 프리미엄은 음수가 됨(=투자자가 더 저렴한 가격으로 사려는 게 아니라, 어떻게든 팔려고 하는 꼴)

- 단기채시장의 유동성프리미엄이 +이면 장기채시장의 유동성프리미엄이 -인 경우도 존재

 

*유동성프리미엄의 차이에 의해 장단기 채권 간 상호이동이 가능하다고 봄

 

 

 

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refer to

거시경제에서 언급되는 유동성선호이론이란?: https://blog.naver.com/uniblack_/222758047292

https://terms.naver.com/entry.naver?docId=6640&cid=43659&categoryId=43659

https://blog.naver.com/dongkan7400/222308980284